公司概况:天然碱行业龙头,产业链一体化布局
   
公司是一家以天然碱业务为主导,煤炭业务及新能源化工、精细化工及物流业为发展方向的现代化能源化工企业。15全年和16年前三季度公司归母净利润分别为5680万元和5042万元,同比分别下降72.7%和34.5%,而16全年预计亏损4.0-5.2亿元,主要由于计提减值准备约3.8亿元。公司主要产品包括纯碱、小苏打、煤炭、尿素、甲醇等产品,16年上半年占公司营业收入的比重分别为29.6%、9.4%、16.8%、13.3%和25.5%。
   
资源丰富凸显价值,天然制碱毛利率领跑行业
   
公司是国内唯一一家使用天然碱法的公司,天然碱业务包括纯碱与小苏打两种产品:纯碱产品市占率约为8%左右,小苏打市占有率约50%。公司纯碱年产能180万吨,15年产量为178万吨,产销率接近100%。16年上半年纯碱业务营收10.23亿元,同比上涨4.71%,纯碱业务毛利率为50.8%,高于历史平均水平。小苏打产能50万吨,15年产量52.7万吨,产销率为92.96%。16年上半年小苏打业务营收3.25亿元,同比下降4.13%,毛利率为54.20%,同比增长5.11个百分点,处于历史较高水平。
   
煤炭:权益产能300万吨,16年底部回升
   
公司现有煤炭产能450万吨,权益产能300万吨,主要来自公司控股67%的湾图沟煤矿。另外公司参股34%的纳林河矿业公司设计产能为800万吨,目前正在审批中,公司后续煤炭产能有望逐步释放。2016年上半年公司煤炭业务收入8.81亿元,同比增长37.09%,毛利为6289.8万元,同比下降68.1%。16年3季度以来,公司煤炭价格有所回升,预计下半年煤炭业务盈利状况将有所改善。此外,公司投资建设自有铁路项目,预计该项目投入运营后可以帮助公司煤炭和其他产品有效控制成本,提高行业竞争力。
   
积极布局坑口尿素,甲醇业务亏损收窄至2亿
   
公司尿素产能95万吨,15年产量为96.35万吨。受尿素市场产能过剩影响,2016年上半年公司尿素业务营收5.79亿元,同比下降46.88%,尿素业务毛利1.59亿元,同比46.82%。公司尿素产量增加得益于子公司博大实地的50/80项目投产,公司30万吨合成氨制52万吨尿素项目预计将于2017年底达产,项目投产后公司尿素产能有望得到较大提升。
   
公司甲醇产能为133万吨,受甲醇价格低迷及天然气价格上涨影响,15年公司甲醇业务停产,16年部分恢复生产。16年上半年公司甲醇业务收入为4.70亿元,同比增长36.93%,销售情况较15年有所回升。考虑到甲醇价格下半年逐步回升,2016年度公司甲醇业务亏损额有望收窄,预计亏损将由3亿元收窄至约2亿元。
   
天然碱业务保持领先,煤炭及化工业务有望反弹,远期发展值得期待,上调评级至“谨慎增持”
   
受益于供给侧改革,2016年公司纯碱业务盈利增加,煤炭板块有望扭亏为盈,同时甲醇、尿素项目未来业绩有望得到改善。同时2016年9月公司完成增发募集29亿元,其中22亿元拟投资建设50万吨/年合成氨联产50万吨/年尿素、60万吨/年联碱项目,预计项目投产后有望进一步增厚公司业绩。预计公司16-18年EPS分别为-0.11元、0.15元和0.15元,17-18年对应PE为21倍,中长期我们继续看好纯碱业务和煤炭业务的回暖,公司盈利有望显著提升,上调评级至“谨慎增持”。
   
风险提示:公司2016年预亏,业绩受甲醇价格、天然气价格、纯碱价格影响较大。